Negli ultimi anni il mercato del credito è diventato sempre più complesso e frammentato, rendendo più difficile trovare liquidità e offrire ai clienti un servizio rapido ed efficiente. Allo stesso tempo, questo ha visto una crescita delle negoziazioni elettroniche: un’indagine di JPMorgan ha rilevato che il 70% di tutte le negoziazioni di obbligazioni corporate sarà elettronico entro il 2024. In particolare, in Europa sia la MiFID II sia altri requisiti normativi hanno imposto ampi obblighi di raccolta dati per le negoziazioni, che in larga misura hanno catalizzato la transizione dei mercati obbligazionari verso l’elettronificazione.
La pandemia ha solo accelerato questo cambiamento, con periodi caratterizzati da alta volatilità e modifiche radicali dei modelli organizzativi di lavoro. In altre parole, molti processi sono diventati automatici, ad esempio le operazioni “voice” sono state sostituite da un numero maggiore di piccole operazioni elettroniche. In questo panorama in evoluzione, sono stati introdotti modelli standardizzati di contribuzione dell’inventario e un’attenzione maggiore sulla coerenza e sull’affidabilità dei dati: due cose che l’elettronificazione è in grado di fornire.
Gli operatori si sono resi conto della necessità di un trading automatizzato basato su algoritmi. Di conseguenza, il comparto ha visto un’adozione accelerata dei progressi tecnologici e la creazione di nuovi metodi per fare incontrare acquirenti e venditori. Diversi miglioramenti recenti, tra cui l’implementazione di nuovi modelli di trading, come l’introduzione di RFQ distribuite a tutti i partecipanti nei mercati “all-to-all”, hanno aumentato le opportunità di trading su prodotti meno liquidi. In aggiunta, la frammentazione degli scambi ha portato a un aumento del numero di transazioni e di dati disponibili.
I trader sono in grado di accedere a prezzi e spread in tempo reale da tutti i mercati, aggregati insieme ai prezzi e alle quotazioni della banca. Inoltre, possono vedere nuove obbligazioni emesse, il giorno stesso in cui sono prezzate e trattate nei mercati secondari. Alcuni eventi in particolare hanno modificato le dinamiche di trading: l’adozione di nuovi protocolli di trading incentrati su interi portafogli, la distinzione sempre più sfumata tra partecipanti buy-side e sell-side e la disponibilità di più flussi di trading, dalle RFQ bilaterali alle aste intra-giornaliere e “dark pool”.
Con l’ampia adozione di modelli di distribuzione dell’inventario verso una moltitudine di piattaforme, e una graduale migrazione verso gli aggiornamenti in tempo reale, è chiaro che il settore si è reso conto dei vantaggi associati offerti dall’automazione. Tuttavia, la domanda è: perché il mercato del credito è stato così lento a sfruttare l’elettronificazione?
Le sfide che questa adozione dell’elettronificazione deve affrontare.
Una lenta evoluzione
Nonostante la recente evoluzione, in molti casi il trading obbligazionario è ancora manuale. Il mercato delle obbligazioni corporate ha storicamente seguito flussi analogici e, mentre il trading algoritmico ed elettronico sta diventando ampiamente adottato per le negoziazioni più piccole, le negoziazioni più grandi rimangono ancora negoziate al telefono. Nonostante una crescente adozione dell’elettronificazione, oltre il 40% dei titoli di stato sono ancora negoziati manualmente.
Diversi fattori hanno rallentato questo processo. La moltitudine di emissioni, che rendono complesso gestire e offrire ai clienti prezzi eseguibili su un vasto inventario, porta a un modello in cui i trader possono delegare meno agli strumenti di automazione. L’alto valore delle informazioni ricevute richiede un’attenta selezione per capire quali informazioni relative a inventario e prezzi sono da distribuire. Mentre i livelli di negoziazione elettronica delle obbligazioni societarie hanno raggiunto livelli record nel settembre 2022, in Europa vediamo ancora la maggior parte delle negoziazioni effettuate tramite RFQ tradizionali a diversi operatori. Questo è un protocollo che rende difficile per il buy-side ricevere quotazioni senza mostrare le proprie intenzioni a diversi operatori. Pertanto, vi è meno appetito per l’elettronificazione perché modello di RFQ competitivo è ancora il modello dominante e fornisce al buy-side un limitato grado di anonimato sulle transazioni. Questo modello in particolare non si adatta a operazioni consistenti a causa dei problemi relativi alla fuga di informazioni. In definitiva, il mercato impiegherà molto più tempo per diventare completamente automatizzato, mentre le relazioni svolgono ancora un ruolo chiave durante l’esecuzione e la ricerca di liquidità, e l’intermediazione manuale rimane una componente essenziale per il trading.
Il vantaggio competitivo disponibile
Nonostante questi ostacoli, stiamo comunque assistendo a una crescente spinta all’elettronificazione nei mercati del credito. Gli operatori che scelgono di automatizzare potranno usufruire di una vasta copertura di connettività standardizzata, consentendo una facile aggiunta di nuove piattaforme e di protocolli di trading per tenere il passo con le tendenze del mercato. Queste nuove soluzioni di trading elettronico robuste e scalabili sono in grado di far fronte a un gran numero di mercati, titoli e RFQ. Sfruttando più canali di distribuzione, hanno la capacità di offrire e mantenere le proprie offerte (axes) e gestendole contemporaneamente su più piattaforme.
Gli innovativi strumenti di aggregazione dei dati di mercato sono in grado di fondere e arricchire le informazioni sui prezzi provenienti da varie fonti (spread, prezzi e dati di trasparenza) e permettono di analizzare i flussi dei clienti per identificare modelli e tendenze nella loro attività di trading. Dati i numerosi vantaggi dell’elettronificazione, è chiaro che gli operatori che non riescono a implementarla faticheranno a tenere il passo con la concorrenza.
Le tendenze che potrebbero risultare
Guardando al futuro, i mercati del credito continueranno a vedere un graduale aumento della percentuale di transazioni negoziate elettronicamente e dell’automazione nel suo complesso, poiché i trader delegheranno le decisioni agli algoritmi, inizialmente su operazioni ad alta frequenza ed a basso rischio, per poi evolversi verso quelle più complesse. Ciò sarà reso possibile dall’ampliamento degli obblighi di segnalazione della trasparenza sul modello di TRACE negli Stati Uniti, aumentando l’efficacia delle segnalazioni MiFID II.
Ulteriori strumenti di automazione consentiranno agli operatori di accedere a un numero maggiore di mercati e protocolli di trading, combinare più fonti di dati di mercato e gestire un vasto numero di eventi di negoziazione. Di conseguenza, il mercato vedrà un aumento dei dati affidabili sulle transazioni e di quindi del valore degli strumenti interni di analisi dei dati.
Ci sarà anche una transizione verso soluzioni cross-market in grado di far fronte ai grandi volumi di attività RFQ e un passaggio verso modelli di valutazione oggettivi basati sui dati. A causa del panorama mutevole, i trader aumenteranno la loro attenzione nel combinare le informazioni sui prezzi pre-negoziazione da più fonti, inclusi i prezzi dei broker, quotazioni indicative (axes) e negoziazioni storiche.
Con il consolidamento dell’elettronificazione del trading, i mercati del credito recupereranno terreno rispetto al mercato azionario e quello del foreign exchange, ed essa sarà una componente chiave per tutti gli operatori che vogliono eccellere nel comparto del credito.
Sull’autore
Tommaso Di Grazia è Head of Fixed Income Product Development di ION Markets
